דגשים בפעילות האכיפה

כללי

נקודת המוצא של פעילות האכיפה של רשות ניירות ערך מבוססת על התפיסה שאמון הציבור בתקינותו והגינותו של שוק ההון היא תמצית קיומו של שוק הון משוכלל. אמון זה מושג בין היתר על-ידי אכיפה יעילה ואפקטיבית. לכן, אנו שמים דגש מיוחד בשנים האחרונות על שיפור רמת האכיפה ויעילותה. אנו שמים דגש על צימצום זמן תגובה בין ביצוע עבירה לבין מתן הוראת הפתיחה בחקירת הרשות.

עבירות שבעבר נתפשו כמשויכות לקטגוריה מסוימת - פלילית או אזרחית - זוכות עתה להתייחסות מערכתית, המתבטאת בטיפול גם בפן הפלילי ובמקביל גם בפן האזרחי והמנהלי. בשנים האחרונות התהדק מאוד שיתוף פעולה עם גופי אכיפה וחקירה חיצוניים (משטרה, מס הכנסה, הגבלים עסקיים, רשות לאיסור הלבנת הון ועוד), כמו גם עם גורמי אכיפה בינלאומיים. שיתוף פעולה זה, כולל הפן המודיעיני שלו, התאפשר במידה רבה הודות לשורה של מזכרי הבנה שנחתמו בינינו לבין רשויות ניירות ערך ברחבי העולם.

אבל ברשותכם, אני רוצה להתייחס כאן בהרחבה לרפורמת בכר ולאתגרים החדשים שהיא מעמידה בפני הרשות ובפני מדיניות האכיפה שלנו.

מקצועיות הייעוץ

אחד הדגשים העיקריים במדיניות האכיפה של הרשות לאחר רפורמת בכר הינה הבטחת האובייקטיביות והמקצועיות של יועץ ההשקעות: היועץ צריך לראות לפניו רק את טובת הלקוח. אכן, הרפורמה השיגה הישג חשוב מאד - והוא להפריד בין קרנות הנאמנות לבין הבנקים. הפרדה זו היא צעד ראשון וחשוב בהבטחה כי היועץ יהיה בלתי תלוי, וכי הבנקים לא ישתמשו במערך הייעוץ כדי לקדם את האינטרסים שלהם. אבל המלאכה בתחום זה לא הושלמה.

אחת התוצאות המיידיות של הרפורמה בשוק ההון - כלומר, של הוצאת קופות הגמל וקרנות הנאמנות מניהול התאגידים הבנקאיים אל ניהולם של הגופים הפרטיים - הוא המרוץ אחר יועצי ההשקעות בבנקים. מנהלי ההשקעות בגופים הפרטיים מנסים לחדור אל הבנקים ואל יועצי ההשקעות המועסקים בהם, על-מנת לשכנע אותם כי המוצרים שהם מייצרים הם מוצרים אטרקטיביים ולגרום להם לרכוש אותם עבור לקוחותיהם.

עם כניסתן לתוקף של הוראות החוק החדשות בעקבות רפורמת בכר התעוררה השאלה מה מותר ומה אסור במסגרת פעילות השיווק של המוצרים הפיננסיים ליועצי ההשקעות בבנקים. בצד ההנחה כי יש לאפשר למנהלי הגופים הפרטיים לשווק את המוצרים הפיננסיים שלהם ליועצי ההשקעות שבסניפי הבנקים, עלתה השאלה מהו הגבול בין פעולות שיווק לגיטימיות לבין מתן טובות הנאה ליועצי השקעות - פעולה האסורה על-פי החוק.

במסגרת זו פנו אלינו מנהלי גופים פרטיים ששקלו אירועים שונים שמטרתם שיווק מוצרים, באמצעים שכוללים בין היתר הטבות לכאורה שונות ליועצי ההשקעות. חוק הייעוץ אוסר במפורש על קבלת טובות הנאה שלא מהלקוח על-ידי יועצי השקעות. הוצאנו מיד הנחיה שהבהירה את הנושא פעם נוספת. ההנחיה אוסרת על יועץ השקעות לקבל כל טובת הנאה מיצרני המוצרים הפיננסיים, בין אם טובת ההנאה היא אישית ובין אם היא ניתנת לכל הסניף בו עובד יועץ ההשקעות. איסור זה הוא מוחלט וחל על כל סוגי טובת ההנאה.

לאחר מכן פתחנו בפעילות ענפה במטרה לשדרג את הסטנדרטים המקצועיים בהתנהלותם של יועצי ההשקעות ומנהלי התיקים. ערכנו יום עיון מיוחד שבו הדגשנו את נושא התאמת הייעוץ לצרכי הלקוח.

ועוד בעניין מקצועיות היועץ: חוק הייעוץ קובע חובה להתאים את הייעוץ, את השיווק או את אופי העסקות שמבצע בעל הרישיון לצרכיו ולהנחיותיו של הלקוח. מביקורת רבות שנערכו על הרשות בעניין זה נמצא כי מרבית בעלי הרישיון אינם מקפידים על בירור צרכי הלקוח והנחיותיו וכי קיימת אי בהירות לגבי היקף הבירור הנדרש ולגבי חשיבותו של הליך בירור צרכי לקוח ותיעודו. לפיכך, החליטה הרשות לפרסם הוראות שנועדו לקבוע הליך מסודר ומוכוון של בירור צרכי הלקוח והנחיותיו והתאמת הייעוץ, השיווק או ניהול התיק לצרכים והנחיות אלו. ההוראות עתידות להתפרסם בימים אלו ולאחר תקופת המעבר, תפעל הרשות לבחינת יישומן של ההוראות.

אנו שמים דגש ניכר על שיפור איכות הייעוץ בשוק ההון. כדי להבטיח זאת, פתחנו לאחרונה בביקורת מקיפה בקרב חברות ייעוץ ההשקעות וניהול התיקים. אנשי הרשות ערכו בדיקות ב-75 חברות המחזיקות ברישיון ייעוץ השקעות או ניהול תיקים. בין היתר, בדקנו מול הלקוחות של חברות האם יועצי ההשקעות ומנהלי התיקים אכן מבררים את צורכיהם באופן שמחייב החוק. אנו ממשיכים במעקב מוגבר בעניין זה גם בתקופה הקרובה.

סטרקצ'רים

נושא נוסף שמתקשר למערך הייעוץ בבנקים בעקבות רפורמת בכר עניינו המוצרים הפיננסיים החלופיים של הבנקים: עוד בטרם מכרו הבנקים את קרנות הנאמנות ואת קופות הגמל החל אצלם תהליך של פיתוח מוצרים תחליפיים. לאחר מכירת קרנות הנאמנות שיווק זה הפך לאגרסיבי יותר. הבולטים שבין המוצרים האלה הם הפיקדונות המובנים - הידועים לכולנו כסטרקצ'רים - ותעודות הסל. החשש שלנו ברשות הוא כי תמשיך להתקיים זיקה בין היועץ בבנק לבין חלק מהנכסים הפיננסיים של הבנק, ועל כן גם בנושא זה נדרש פיקוח - ועל כך אפרט.

פיקדון מובנה הוא נכס פיננסי מורכב המבטיח בדרך כלל (לא תמיד) את קרן ההשקעה אך אינו מבטיח את הריבית. זה מוצר שעלול לגרום להפסדים בהשוואה להשקעות אחרות. הפיקדון המובנה אינו סחיר ואינו ניתן להשוואה פשוטה עם השקעות אחרות - באותו בנק ובבנקים אחרים - בשל מורכבותו. הסיכונים הכרוכים בהשקעה במוצר זה אינם גלויים על פניו של המוצר, ויתרה מכך, הם מוסתרים על-ידי חזות של מוצר פשוט ותמים.

כך למשל, הריבית במוצר המובנה תלויה בתשואה של המכשירים הפיננסיים השונים מהם בנוי סל ההשקעות. לא תמיד מרכיבי ההשקעה בסטרקצ'ר ברורים וגלויים למשקיע. סיכון אחר טמון בדרך בה מתומחר המוצר המובנה, בעיקר בשל העובדה שמדובר במכשירים ייחודיים שאינם נסחרים ועל כן אין להם מחיר שוק. הבנקים עושים שימוש במונח השיווקי "פיקדון מובנה" ומונח זה - בעיקר המילה "פיקדון" - עלול להביא את השומע למסקנה כי אין במוצר זה שום דבר מיוחד או מסוכן. ואולם - מוצר זה רחוק מלהיות פיקדון רגיל.

כל אלה גרמו לכך שהחלטנו כי יש מקום להכניס את המוצרים הללו לתוך המכשירים הכלולים בחוק הייעוץ. המשמעות היא שחובות הנאמנות של היועץ ללקוח והתאמה של השירות לצרכיו חלות על ייעוץ בסטרקצ'רים ממש כשם שהיא חלה על ייעוץ במניות, בקרנות נאמנות, באגרות חוב ובאופציות.

במקביל, ביצענו במהלך השנה ביקורות לגבי מכירת הפיקדונות המובנים על-ידי הבנקים. במסגרת הביקורת נבדקו עמידת יועצי ההשקעות בחובות החלות עליהם מכוח החוק. כמו כן, אנו עוקבים באופן שוטף אחר מכירתם המוצרים הללו בבנקים שונים.

אחד הצעדים הנוספים שאנו שוקלים בהקשר זה הוא לאבחן בין סטרקצ'רים המסורתיים, שהם למעשה פקדונות רגילים שנכס הבסיס לגביהם או ההצמדה שלהם הינה או למדד המחירים לצרכן או למט"ח והינם בתחום עיסוקו של הבנק ובמסגרת מערך השימושים הרגיל שלו, לבין סטרקצ'רים שנכס הבסיס או ההצמדה הינם למדדי מניות או לנכסים ספקולטיביים אחרים. סטרק'צרים מן הסוג השני הינם למעשה תחליפים קרובים לקרנות הנאמנות, ועל כן מתחרים לקרנות הללו, והמשך הפצתם על-ידי הבנקים למעשה נוגדת את רוח רפורמת בכר. אנחנו בוחנים נושא זה מקרוב ובהתאם נחליט על המשך צעדנו בתחום זה.

גם תעודות הסל, בהקשר זה, מחייבות את ההתייחסות שלנו. תעודות הסל מתחייבות לשלם לציבור המחזיקים את מלוא תשואת המדד. לשם כך, מתחייבים המנפיקים לנקוט ב"פעולות כיסוי" שונות. דרכי כיסוי אלה הן, בין היתר, השקעה במניות המדד או בנגזרים על המדד, בהתאם למפורט בתשקיף החברה. עם זאת, אסטרטגיות הכיסוי מותירות חופש תמרון מסוים לחברות המנפיקות, ולמעשה אין התאמה מלאה בין הרכב הנכסים להרכב ההתחייבויות. המשמעות של כיסוי לא מלא פירושה סיכון שהחברה המנפיקה לא תעמוד בהתחייבויותיה כלפי המשקיעים.

לאור זאת, בכוונתנו להגביר את היקף הגילוי הניתן בתשקיפי תעודות סל, במטרה להבהיר למשקיע בצורה הטובה ביותר את מאפייניו ואת הסיכונים הגלומים בו. בנוסף - אנו מניחים זכוכית מגדלת על הייעוץ שניתן בהקשר למכשיר זה. בימים אלה כבר מתבצעת ביקורת מול גופים גדולים, הבודקת את מקצועיות הייעוץ הניתן בו לגבי תעודות סל.

קרנות נאמנות

בעקבות הרפורמה - גם נושא קרנות הנאמנות מעסיק אותנו. כמו שאמרתי, אחד האלמנטים המרכזיים ברפורמת בכר היה יצירת ההפרדה בין קרנות הנאמנות לבין הבנקים. ערב הרפורמה 80% מהנכסים היו מרוכזים בידי מנהלי קרנות שבשליטת הבנקים. אין עוררין על כך שמצב זה מנע, הלכה למעשה, כמעט כל תחרותיות בענף. הרפורמה השפיעה יותר מכל על ענף הקרנות. שוק הקרנות בארץ עבר שינויים מבניים, נאלץ להתמודד עם עסקות להעברת שליטה ובעיקר מצא עצמו מתמודד מול שינוי מהותי במאפיינים של הפעילים העיקריים בו.

אחד השינויים שהביאה עמה הרפורמה הינו דרישות החוק כי מנהלי הקרנות, שינהלו את כספו של הציבור, יחויבו לבקש היתרים ורישיונות מרשויות הפיקוח. במסגרת זו, נתן המחוקק לרשות ניירות ערך, (בכל הקשור ליועצי השקעות, מנהלי תיקים ומנהלי קרנות נאמנות) ולממונה על שוק ההון, הביטוח והחסכון (בכל הקשור לייעוץ הפנסיוני), כלי מנהלי שמטרתו למיין את הפעילים המנהלים את כספי הציבור. המחוקק חייב את רשות ניירות ערך להפעיל את שיקול דעתה בהחלטתה למי להעניק רשיון לניהול קרן נאמנות, וזאת על בסיס מבחן ה"מהימנות". לאור שינוי זה מחוייבת הרשות לבחון מידע המשליך על מהימנות מבקש הרשיון. מטרת השינוי היתה להבטיח כי הפעילים בשוק ההון יעמדו בדרישות מינימאליות המחייבות את מי שמנהל כספי ציבור - הגינות, יושרה ונקיון כפיים.

שינוי זה חייב אותנו להיערכות מקיפה. היה עלינו להדק את הפיקוח על המערכות הפועלות בקרב השחקנים המרכזיים בשוק. הרחבנו את מצבת כ"א של המחלקה לפיקוח על הקרנות; הקצינו משאבים לביצוע ביקורות בהיקף נרחב על מנהלי הקרנות באמצעות מיקור חוץ; העמקנו את הפיקוח על מנהלי הקרנות כתוצאה מהוצאת הקרנות משליטת הבנקים. הרחבנו את חובות הנאמן בחקיקה באופן שהפך אותו הפך למעין קצין ציות, והטיל עליו חובות לקיים ביקורות אצל מנהלי הקרנות והדקנו הפיקוח עליו; יזמנו תיקון חקיקה המחייב את מנהלי הקרנות לפרסם לציבור דיווח שוטף על החזקות הקרנות בניירות ערך ומידע על עסקות מחוץ לבורסה ועסקות מתואמות.

בשנה האחרונה מאופיין ענף הקרנות בפדיונות רבים והיו שייחסו זאת להשפעת הרפורמה. אנו ברשות ניירות ערך עומדים על המשמר ובוחנים אם ניתן לכאורה, לייחס חלק מפעילות זו להפרות חוק. במסגרת זו אף ערכנו ביקורות בסניפי בנקים, דרשנו (וקיבלנו) נתונים מהבנקים ואף ערכנו בדיקות ספציפיות שנועדו לברר את טיב הייעוץ. אתגר האכיפה העיקרי הוא שבעולם החדש אומנם עצמת ניגודי העניינים קטנה ביחס לעבר, אך ניגודי עניינים אלה עדיין קיימים ויש צורך להתמודד עמם ועם מורכבותם בכל יום ושעה.

קנס אזרחי

הנקודה האחרונה שאליה אתייחס בזמן שנותר לי נוגעת לנושא הקנס האזרחי. בשנים האחרונות מצאנו את עצמנו מתמודדים עם שורה של הפרות הדורשות הפעלה של סמכויות האכיפה הפליליות שיש בידינו. כידוע, הפעלתה של המערכת הפלילית הינה מסורבלת בגלל הדרישות המיוחדות של ההליך הפלילי ומשך הזמן שהוא נמשך. ההליך הפלילי מתאים איפוא למקרים מסוימים אך לא לשימוש נרחב. לפיכך החלטנו לפתח אמצעי אכיפה אלטרנטיביים.

לאחר בחינת הנושא ונוכח הפרות שהתבצעו בתחום ייעוץ ההשקעות וניהול התיקים, יזמנו תיקון חקיקה במסגרת חוק הייעוץ. במסגרת רפורמת בכר הוכנס תיקון לחוק המקנה סמכות ליו"ר הרשות להטיל קנס אזרחי מקום כאשר יש יסוד סביר להניח כי הופרו הוראות החוק במקרים מסוימים. אני סמוך ובטוח שלצעד זה תהיה השפעה מרסנת והוא יביא את הגורמים הרלוונטיים לבחון בשבע עיניים את התנהלותם בתחום זה. בכוונתנו לבצע מהלך דומה גם במסגרת חוק ניירות ערך.

סיכום

תיארתי בפניכם על קצה המזלג את הפעולות שאנו נוקטים כדי להדק את האכיפה בעידן פוסט-בכר. אני רוצה לשוב ולהבהיר את המסר העיקרי שעמו באתי לכאן: תפקידה של רשות ניירות ערך הוא להגן על עניינו על ציבור המשקיעים. רפורמת בכר, על השינויים המבניים שהביאה, היתה חלק חשוב במימוש אותה אסטרטגיה. אבל כל רפורמה שהיא לא תהיה שלמה ללא אכיפה יעילה ומרתיעה. ואין בכוונתנו להתפשר על אכיפה זו בשום אופן.